光大证券乌龙指案例分析

一、事件概述

（一）光大证券

光大证券股份有限公司（以下简称“光大证券”）成立于1996年4月23日，是中国证监会批准的首批三家创新试点公司之一，也是“世界500强企业”中国光大集团股份公司（以下简称“中国光大集团”）的核心金融服务平台。2009年8月18日，光大证券A股在上海证券交易所挂牌上市，股票代码“601788.SH”，该年末公司注册资本34.18亿元^[1]，净资本182.5亿元，净资产224.57亿元，总资产620.21亿元。2016年8月18日，光大证券H股成功登陆香港联交所主板，股票代码“06178.HK”，正式成为A+H股上市券商。

光大证券作为最早的创新试点券商、第二家IPO的券商、曾被视为与中信证券比肩的券商领头羊，因“8.16事件”而受挫。

（二）人物介绍

徐浩明，硕士研究生。1988年毕业于上海财经大学工业经济系。同年，任职于上海体制改革研究所；2002年9月起任光大证券有限责任公司董事；2003年2月任光大证券有限责任公司董事、副总裁、总裁。“8.16事件”后的2013年8月22日，徐浩明辞去光大证券董事和总裁职务。

杨赤忠，大学本科。杨赤忠历任深圳蓝天基金管理公司投资与研究部经理、长盛基金管理有限公司研究部副总监、基金经理、大成基金管理有限公司研究总监、光大证券证券投资部总经理。1991年11月至2000年2月担任同盛基金基金经理，2000年9月至2001年1月担任景宏基金基金经理，2000年9月至2002年1月担任基金景宏基金基金经理，2013年“8.16事件”时任光大证券助理总裁。

杨剑波，上海财经大学经济学学士、曼彻斯特大学金融学博士。早年在股票市场的波动率方面有深入研究。2004年加入光大证券之后，2005年11月即作为国内第一批人员参与了中国资本市场第一批交易所权证创设等活动，并负责光大证券的备兑权证系统开发以及光大证券股本类衍生品业务平台的建立。2013年“8.16事件”时任光大证券策略投资部总经理，该部门主要从事风险中性的量化投资。

杨剑波

（三）事件回顾

1、事件还原

2013年8月15日，上证指数收于2081点。

2013年8月16日，上证指数以2075点低开，到上午11点为止，上证指数一直在低位徘徊。

2013年8月16日11点05分，多只权重股瞬间出现巨额买单。大批权重股瞬间被一两个大单拉升之后，又跟着涌现出大批巨额买单，带动整个股指和其它股票上涨，以致多达59只权重股瞬间封涨停，包括工商银行、中国银行、农业银行、招商银行等多只银行股以及中国石油、中国石化也一度涨停。指数的第一波拉升主要发生在11点05分到11点08分之间，然后出现阶段性的回落。

2013年8月16日11点15分起，上证指数开始第二波拉升，这一次最高摸到2198点（涨幅5.62%），在11点30分收盘时收于2149点。

上证指数两次拉升

2013年8月16日下午13点，光大证券临时停牌。14点23分左右，光大证券发布公告，承认套利系统出现问题，公司正在进行相关核查和处置工作。光大证券披露错误交易后，包括沪深300在内的市场指数迅速回落，最终沪深300指数全天下跌0.75%，盘中振幅5.52%。

以上就是大家熟知的“光大证券乌龙指事件”或“8.16事件”（本文简称“8.16事件”）当日大盘走势过程。

当日下午，中国证监会、上海交易所等监管机构锁定光大证券展开调查，并于2013年8月18日披露了事件真相——上证综指瞬间上涨5.62%，主要原因是光大证券自营账户大额买入。

光大证券亦公告披露了“8.16事件”的全过程：自营的策略交易系统包含订单生成系统和订单执行系统两个部分，问题出自系统的订单重下功能，具体错误是2013年8月16日11点2分时，第三次180ETF套利下单，交易员发现有24只个股申报不成功，就想使用“重下”的新功能，于是程序员在旁边指导操作，没想到这个功能未经实盘验证，结果多生成26082笔订单，直接发送至上交所，累计申报买入234亿元，实际成交72.7亿元；同日，光大证券将18.5亿元股票转化为ETF卖出，并卖空7130手股指期货合约，超过持续排名第一的中证期货，成为8月16日股指期货市场上持空单过夜做多的机构。

2、ETF套利

ETF（Exchange Traded Fund）即交易型开放式指数基金，是一种在交易所上市交易的、基金份额可变的一种开放式基金，其管理的资产是一揽子股票组合。ETF属于开放式基金的一种特殊类型，它综合了封闭式基金和开放式基金的优点，投资者既可以向基金管理公司申购或赎回基金份额，同时，又可以像封闭式基金一样在证券市场上按市场价格买卖ETF份额，不过，申购赎回必须以一揽子股票换取基金份额或者以基金份额换回一揽子股票。

假设在某个时段中，某只ETF成分股暴跌，使得该ETF的净值迅速走低，但该ETF的市场价格未能及时跟上，两者短暂地出现了一个价差，这时就可以选择买入一篮子股票组合申购成ETF（以净值计价），然后将ETF在二级市场上出售（以市场价格计价），从而实现低买高卖，这就是ETF套利。

3、事件后果

“8.16事件”后，监管部门将光大证券当天的行为分成两部分：生成的巨量市价委托订单可以理解为误操作或技术性错误；但下午进行的ETF卖出和卖空股指期货合约，则涉及到价格操纵和内幕交易，并对其进行立案调查。上海证监局对其采取行政监管措施，暂停相关业务，责成公司整改，进行内部责任追究。此事件导致8月16日光大证券“权益类证券及证券衍生品/净资本”指标超过了100%的监管红线。徐浩明辞去光大证券股份有限公司董事、总裁职务。

2013年11月14日，证监会对光大证券出具《行政处罚决定书》，因“8.16事件”涉嫌利用内幕信息进行交易，证监会决定没收光大证券ETF内幕交易违法所得1307.08万元，并处以违法所得5倍罚款；没收股指期货内幕交易违法所得7414.35万元，并处以违法所得5倍的罚款。上述两项罚没款共计5.23亿元。

根据公告披露的行政处罚书，光大证券在“8.16事件”中进行ETF套利交易时，因程序错误，其所使用的策略交易系统以234亿元的巨量资金申购180ETF成份股，实际成交72.7亿元，这一信息为内幕信息。光大证券在8月16日下午将所持股票转换为180ETF和50ETF并卖出的行为和当日下午卖出股指期货空头合约IF1309、IF1312共计6240张的行为，构成内幕交易行为。徐浩明为直接负责的主管人员，杨赤忠、沈诗光、杨剑波为其他直接责任人员。

根据处罚决定，证监会对光大证券ETF内幕交易直接负责的主管人员徐浩明、其他直接责任人员杨赤忠、沈诗光、杨剑波给予警告，分别处以30万元罚款；对光大证券股指期货内幕交易直接负责的主管人员徐浩明、其他直接责任人员杨赤忠、沈诗光、杨剑波给予警告，分别处以30万元罚款。上述两项罚款每人合计60万元。另外，中国证监会同日下发《市场禁入决定书》，决定内幕交易行为相关责任人徐浩明、杨赤忠、沈诗光、杨剑波为终身证券市场禁入者、期货市场禁止进入者。针对时任董事会秘书梅键的信息误导行为，证监会对其责令改正，并处以20万元罚款。之后，只有杨剑波提出申诉，2015年5月，二审败诉，其决定向最高人民法院申诉。

与此同时，“8.16事件”部分投资者拿起法律武器进行维权，经多次申诉、调节，2015年12月24日上海市第二中级人民法院就郭志刚等57人分别起诉光大证券股份有限公司涉及“8.16事件”民事赔偿纠纷案做出判决，令光大证券共计赔偿原告损失425万元人民币。

“8.16事件”导致光大证券优秀人才大量流失，公司信誉与形象也大打折扣，整个公司的营业利润不断下降。公开资料显示，光大证券2013年7月实现营业收入2.15亿元，净利润0.45亿元。乌龙指事件大大加深了投资者对光大证券是否有能力和是否有有效的风控手段来处理复杂的交易策略的怀疑，影响广大投资者的信心，导致光大证券等同类证券遭到严重抛售，给其带来严重损失。

二、风险管理问题分析

（一） 风险管理失误原因分析

1、高频套利信息系统漏洞

从事件过程可以看出，光大证券在高频套利业务的运营方面出现了严重的风险漏洞：信息系统漏洞是造成“8.16事件”发生的最直接原因。从公开的信息披露看，光大证券高频套利系统的风险漏洞主要是可用资金额度校验控制缺陷、订单生成系统缺陷、订单执行系统缺陷、监控系统缺陷四个方面。一是可用资金额度控制缺陷。当日预设的8000万元额度并没有起到控制作用，导致26082笔预期外的市价委托订单生成；二是订单生成系统缺陷，完全依据预设模型的设定生成订单，在11时05分08秒之后的2秒内，瞬间生成巨量市价委托订单；三是订单执行系统存在的缺陷，上述预期外的巨量市价委托订单被直接发送至交易所；四是监控系统缺陷，交易员不能通过系统监控模块查看交易情况，在发生预期外的市价委托订单后2分钟才发现成交金额异常，监控系统缺乏必要的预警。

其次是传统证券交易中的风控系统交易响应最快以秒计，但也远远不能适应高频套利交易的要求，例如本事件中每个下单指令生成为4.6毫秒，传统IT技术开发的风控系统将带来巨大延迟，严重影响下单速度，这可能也是各环节风控全部“被失效”的真实原因。

2、内部风险控制流于形式

“8.16事件”可以发现光大证券内部控制环境不完善，主要表现在以下几个方面：管理层对内部控制不重视；公司治理结构权责不分，导致内控组织虚设；内部审计监督机制形同虚设；过度追求利润，不重视员工的诚信与道德等；交易品种、开盘限额、止损限额三种风控，后两种对交易员都没发挥作用，且该策略投资部门系统完全独立于公司其他系统，甚至未置于公司风控系统监控下，多级风控体系都未发生作用。

3、交易所对券商风险监管不足

交易所对券商自营账户监管及股票交割结算的制度漏洞，也在客观上成了光大乌龙风波放大的推手。交易当日，光大证券自营账户上只有8000万元保证金，但因交易所对券商自营账户并不需要验证保证金的具体数额，只在清算时券商把钱凑齐即可，然而最终成交金额72.7亿元，为保证金的90多倍。

另外，上交所对股市异常波动没有自动反应机制，对券商资金越过权限的使用没有风控，对个股的瞬间波动没有熔断机制。为防范类似案件再次发生，2017年交易所已着手研究证券交易资金前端风险控制的相关措施。

（二）事后风险应急措施分析

正如监管部门对“8.16事件”的定性，当日上午生成的巨量市价委托订单，可以理解为误操作或技术性错误，但下午进行的ETF卖出和卖空股指期货合约，则涉及到价格操纵和内幕交易。

经过8月16日上午综指的暴动以及事情确认之后，时任光大证券策略投资部总经理的杨剑波于当日中午向公司总裁徐浩明、财务负责人沈诗光、投资部总经理杨赤忠汇报乌龙指情况，并商讨后决定通过做空股指期货套保，卖出ETF基金对冲风险，要求杨剑波下午继续布置交易员去做。一方面，对于这四个人来说，对冲风险，保障公司的资产安全是本能反应；另一方面，其认为按照既定策略对冲交易并不违背相关规定，而且事后如实公告也履行了信息披露义务。未考虑由于信息披露不及时可能导致的内幕交易行为。结果是这种决定给光大证券带来自建立以来最严的监管处罚。

由此看出，光大证券管理层对于内幕交易、信息披露等法律法规的认识不足，虽然应急处理使其免于遭受巨大的交易损失，但缺乏与监管机构的充分沟通，合规意识薄弱，风险应急处理不当，最终自食其果。

[1]截止到2016年12月31日，光大证券注册资本为46.11亿元。

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